Les actifs qui grimpent rapidement au-dessus de leur tendance à long terme sont généralement voués à une chute. C’est ce qui est arrivé à l’or après avoir atteint son sommet à la fin de 1979. Au cours des cinq années suivantes, son prix a chuté de près des deux tiers. Cette année, il a augmenté de plus de 60 % en dollars, sa meilleure performance en 46 ans. Corrigé de l’inflation, l’or n’a jamais été aussi cher. Soit nous assistons à une nouvelle bulle, soit il s’agit d’un changement de paradigme.
Les banques centrales redessinent le régime monétaire mondial
Le métal précieux connu comme la réserve de valeur éternelle a conservé son pouvoir d’achat pendant des millénaires. Si l’on y regarde de plus près, sa valorisation sur le marché tend à refléter différents régimes monétaires. L’or s’est réajusté à la hausse après l’effondrement du crédit dans les années 1920 et a fait un bond dans la seconde moitié des années 70, lorsque la « grande inflation » s’est installée ; Au cours des deux décennies suivantes, il est resté à un niveau bas, les hausses de prix s’étant atténuées et les taux d’intérêt réels étant restés élevés. Après que la Réserve fédérale d’Alan Greenspan eut réduit les taux au début des années 2000, l’or a connu une longue période de hausse. Pendant la période de taux d’intérêt nuls et d’assouplissement quantitatif, de 2008 à 2022, le prix a été volatil, mais sa tendance à la hausse s’est poursuivie.
Au début de cette décennie, il était devenu une vérité acceptée que l’or évoluait à l’inverse des taux réels à long terme. Sa valeur s’est donc effondrée en 2022, lorsque les banques centrales ont durci le coût des emprunts et augmenté les rendements obligataires. Puis, quelque chose d’inattendu s’est produit : l’or a commencé à monter en flèche, alors même que l’inflation baissait et que les rendements obligataires ajustés à l’inflation augmentaient.
Daniel Oliver, de Myrmikan Capital, une société qui investit dans des sociétés minières aurifères à microcapitalisation, affirme que ce changement de régime est dû à la décision prise par le président américain de l’époque, Joe Biden, de confisquer les réserves de devises russes après l’invasion de l’Ukraine par Vladimir Poutine en février 2022. Cette mesure a ébranlé les fondements du système monétaire international, dans lequel le dollar américain avait longtemps été la pièce maîtresse. Les gestionnaires des réserves de plusieurs banques centrales ont commencé à rechercher un actif qui ne pouvait être confisqué et qui ne relevait pas de la responsabilité d’un autre souverain. Ils sont revenus à l’actif de réserve d’origine : l’or.
Au cours de chacune des trois dernières années, les banques centrales ont acheté plus d’un millier de tonnes de lingots. Goldman Sachs s’attend à ce que ces achats officiels se poursuivent au cours de l’année à venir. Plusieurs banques centrales des pays émergents possèdent encore relativement peu d’or. Au début de cette année, par exemple, les réserves déclarées par la Chine en pourcentage de ses réserves totales de devises s’élevaient à seulement 6,5 %, bien que certains analystes estiment que les réserves officielles d’or de Pékin sous-estiment considérablement la taille réelle de son stock.
À première vue, le graphique de l’or des trois dernières années ressemble à une bulle d’investissement classique. Mais l’exubérance irrationnelle qui accompagne généralement une manie est absente. Les spéculateurs sont trop occupés à se focaliser sur les cryptomonnaies et tout ce qui touche à l’intelligence artificielle pour prêter beaucoup d’attention à cette relique barbare.
Le nombre d’onces d’or détenues dans des fonds cotés en bourse reste inférieur de plus de 10 % au pic atteint en octobre 2020, selon Caesar Bryan, gestionnaire de portefeuille du Gabelli Gold Fund. En outre, le nombre d’actions en circulation de l’ETF VanEck Gold Miners, qui investit dans des sociétés cotées en bourse spécialisées dans l’extraction d’or et d’argent, a chuté d’environ un tiers depuis le pic de 2020.
Bryan observe que Wall Street ne montre toujours pas d’enthousiasme pour les perspectives de l’or. Le prix consensuel pour 2028 projeté par les analystes financiers est inférieur de près de 1 000 dollars au prix au comptant actuel. Le marché haussier des années 70 a été extrêmement volatil, avec une série de chutes douloureuses. Les investisseurs dans l’or se sont préparés à une correction, mais jusqu’à présent, chaque petit revers a été rapidement inversé. Bryan a été témoin de nombreux marchés haussiers et baissiers au cours de ses quatre décennies dans le secteur de l’or, mais, selon lui, « cette fois-ci, la différence est notable ».
De Volcker à aujourd’hui : pourquoi le nouvel âge de la dette transforme l’or en valeur refuge majeure
Le contexte monétaire et budgétaire de la bulle de 1979 et celui d’aujourd’hui ne pourraient être plus différents. À la fin des années 70, les États-Unis étaient un important créancier international. Aujourd’hui, ils sont le plus grand débiteur mondial. À l’époque, la dette souveraine du pays représentait environ 30 % du PIB. Aujourd’hui, elle est près de quatre fois plus élevée. Au cours des trois dernières années, le déficit budgétaire américain a été, en moyenne, d’environ 6 % du PIB, soit environ quatre fois plus qu’en 1979.
À la fin de cette année-là, le taux d’intérêt des fonds fédéraux était de 14 % et continuait d’augmenter. Aujourd’hui, le taux officiel est inférieur à 4 % et continue de baisser. Le président de la Réserve fédérale de l’époque, Paul Volcker, était un faucon de l’inflation. Donald Trump a clairement indiqué que ce n’était pas ce qu’il recherchait chez le prochain directeur de la banque centrale. En outre, le fort effet de levier du système financier américain et les valorisations élevées des actifs suggèrent que toute tentative d’imiter la politique monétaire rigoureuse de Volcker se solderait par un désastre.
Oliver, de Myrmikan, souligne que le bilan de la Fed était solide en 1979. À l’époque, ses actifs étaient principalement investis dans des titres d’État à court terme et, grâce au prix élevé de l’or, la valeur de ses réserves de ce métal dépassait ses passifs monétaires. Aujourd’hui, le bilan de la banque centrale américaine regorge de titres à long terme, notamment des obligations hypothécaires, qui ont généré d’importantes pertes comptables ces dernières années. La valeur marchande des réserves d’or de la Fed a augmenté, selon Oliver, mais elle ne couvre que 16 % de ses passifs, ce qui est bien inférieur à la moyenne historique.
Il n’est donc pas déraisonnable de conclure que la hausse du prix de l’or reflète une série d’incertitudes budgétaires, financières et géopolitiques. Mais pour que la tendance haussière se poursuive, un autre changement de paradigme est nécessaire. Les banques centrales ont considérablement augmenté leurs réserves, mais la plupart des investisseurs ne l’ont pas fait. Cela s’est avéré être une erreur coûteuse. Selon Goldman Sachs, le portefeuille optimal au cours des dix dernières années aurait dû contenir la moitié de ses actifs en or.
Les gestionnaires d’actifs considèrent généralement les obligations d’État comme un actif sûr pour compenser la volatilité des actions. Mais ces dernières années, les obligations ont été en corrélation positive avec les actions. En période de turbulences financières, ces deux types d’actifs ont tendance à baisser. L’or a offert une meilleure protection : lorsque la Bourse américaine s’est effondrée au premier trimestre de cette année, l’or a brillé. Les passionnés ne cessent de nous rappeler qu’il s’agit du seul actif véritablement sans risque. Les investisseurs privés ont une exposition négligeable au métal précieux. Un peu d’exubérance rationnelle de leur part suffirait à faire décoller l’or.
